如何推算出單券結構化產品的槓桿情況:債券交易員視角下的皖經建斷臂求生過程

債券圈2019-07-11 20:16:40


作者:紅色獼猴桃子

來源:小金蟾


要問2019年以來折價成交現券裏面哪個發行人最為活躍(可以翻我們上一篇公眾號文章),那麼安徽省外經建設(集團)有限公司無疑可以拍在最前列。尤其是2019年6月28日的6筆成交再次讓市場情緒進一步發酵。

根據上交所官網現券歷史成交統計顯示,代碼為136545的16皖經02固收平台總共成交6筆現券,加權平均淨價為49.001元,成交金額57821.18萬元,小編的第一反應是有機構看到了當天發行人三筆銀行債務發生逾期後機構為了止損,在二級市場砸盤所致。在覆盤了該債券上市以來所有歷史成交數據後小編改變了原來的看法,這次折價成交更可能是發行人自己主導的一次斷臂求生過程, 2019-06-27和2019-06-28兩天的歷史成交明細如下。


從交易數據可以看出4點信息:

1、8筆面值12億的債券成交淨價卻只有49.00和49.002兩個,價格的一致性顯示這些交易背後很可能只有一個賣盤,畢竟垃圾債詢價流程很長,需要經過交易員-投資經理--部門領導-風控-委託人等重重流程,要想把8筆12億面值的債券談成完全一樣的價格幾乎是不可能的事情。

2、淨價49和49.002兩釐的淨價差剛好跟目前交易所通行的兩釐過券標準相一致,8筆交易應該是找了一個過券方,而找過券方的目的很可能是為了隱藏買入和賣出賬户的關聯關係

3、剔除過券交易導致的成交量放大作用後,實際成交量應該是4筆,面值分別為1000萬、19000萬、20000萬和20000萬,合計總成交量為面值6億

4、一個機構持有6億元面值的單一債券,該債券發行規模30億元,機構該個券集中度20%,種種跡象表明很可能就是傳説中的個券結構化

那麼有沒有一種可能的方法推算出該賬户槓槓情況以及債券持倉數量呢?在仔細分析該債券所有前台成交數據以及相關的公告資料後我們發現也許是可行的。

根據公開資料顯示,發行人安徽省外經建設(集團)有限公司的主體評級在6月27日從AA+下調到AA-,此次評級下調預示着發行人存續債券在未來會直接導致該發行人發行的債券16皖經02交易所質押率從目前的0.24後期下調至0。所以,在不能繼續加槓桿,可用資金有限的情況下,要想繼續持有原來的數量的個券只有一種方式,即把原來淨價100的個券54.58折價賣出後再折價買進來,折價部分就是要去的槓桿部分。

這次前台合計6個億面值16皖經02成交,如果按照淨價100元持倉,合計佔資6個億,這次前台成交全價54.58元,一進一出後可以把賬户的槓槓全部釋放出來,所以槓槓總金額是6億*(100-54.58)/100=2.7億。

覆盤該債券固收平台每日加權平均價格可以看出,機構6-3日開始“搭梯子”做價格,就是説當日對應的折算率達到了賬户的極限值,結合上面2.7億的槓槓金額,0.49的折算率情況下,入質用來借錢的標準券面值應該在2.7/0.49=5.5億,因為交易所對每個產品賬户總槓槓進行了限制,要求“回購未到期金額與債券託管量的比例最高80%,信用債券託管量按照面值乘以0.85計算,”所以要借2.7億的正回購金額,對應的16皖經02面值應該是2.7/0.49/0.85/0.8=8.1億元,所以這兩個賬户持倉的16皖經02合計規模應該在8億元左右,佔總發行規模的比重為26.66%。

下一步,如何驗證我們的估算數據是否正確呢,也許從發行人的公開信息中可以察覺到一些痕跡,在仔細研讀發行人0621日的持有人會議決議公告後,我們發現“關於增加交叉違約條款的議案,其中持有反對的債券合計有7,500,000張,面值7.5億元”。這7.5億元的反對票跟我們前面推算的8.1億元金額大致相符。

另外,回顧該債券上市首日的前台成交信息顯示,在上市首日共有合計7.9億元面值的代投交易量,其中遠高於市場價格高達19%的代投收益預示着這可能不是一次普通的代投交易

最後,我們還原出賬户建倉的整個過程以及相應的賬户槓槓情況。

END


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