債券承銷不容易

債券圈2019-06-24 11:38:05

來源債市邦

作者:阿邦0504

講一個廣為流傳的關於猶太人和中國人做生意的小故事。

歐洲有一座城市,城市的主幹道兩側分別是猶太人和中國人的聚居地。道路車流繁忙,兩個族羣都敏鋭地發現了商機,各開了一家加油站,他們的價格都很公道,服務非常好,兩家店的生意都很紅火。

不久,猶太人在發現人們來加油時,常常要費時等待。他就在加油站旁邊開個了個餐館,專為等待加油的人們服務。不久就生意鵲起。不少人即使不加油也願意光顧這家餐館。

而在另一邊,其他的中國人看加油生意好做,就在旁邊又開了一家加油站。為了吸引新顧客,他按照旁邊加油站的價目表,九折收費。兩家店的關係有些緊張,但大家的日子還能過。

又過了一陣子,另一些猶太人看區域的人流越來越多,就漸漸開起了超市,建起了住宅,學校,慢慢形成了一個繁榮的新興社區。

而在另一邊,更多中國同胞來開加油站,價格戰變得白熱化,產品質量和服務水平都大幅下降,整個區域每況愈下。

故事雖然是虛構的,但其確實體現了咱們國人做生意的特點。看看最早的海南房地產的浮沉史,光伏、鋼鐵、煤炭等一批行業短短几年從供給短缺到過剩,還有這幾年的金融行業大躍進,中小券商事業部遍地開花到現在的一地雞毛,就是加油站故事在各個領域的版本。


最近在整理業務檔案,翻看完早期的業務材料,眼眶有些濕潤,真的有那麼一瞬間,彷彿看到債券將推動銀行的從息差導向轉型到中收驅動,也可以實現中國金融市場走向直接融資轉型的康莊大道。


可是,這麼多年過去了,銀行還是那個銀行,然後市場怎麼就成了今天這個樣子了。


1、央企及超優質地方國企

這是債券市場最優質的發行人客户,其或是承擔了國計民生的重要職能(too big to fail),或是行業的佼佼者(壟斷者),或是擁有極其優秀的財務報表(不差錢)。


現在這類發行人的承銷業務,早已經是遠離了債券承銷——這項投行業務的本質,演變成為另類的表內信貸業務。銷售能力棒、投資人羣體廣、引導能力強、對利率走勢判斷準確,這些業務的核心能力在客户面前是一文不值。人家關心的只有一點,您能用什麼價格投資我的債券?別以為公司債就能免俗,發行時候的主要往來銀行的客户關係部門可沒少為協調行內投資折騰。


這陣子爆火的結構化業務是發行人借用了資管機構的牌照進入同業市場融資。這樣的承銷業務何嘗不是另一種通道呢?銀行機構投標戰打到最後,比拼的就是銀行的負債成本,本質是為發行人提供銀行牌照實現融資。


雪崩的時候沒有一片雪花是無辜的,這樣的局面有你有我有所有參與者的一份力。

2、地方國企

中國地大物博,每個省都有若干家比較能打的非城投國企,他們沒有央企那樣的市場地位,對市場定價的過程還是比較尊重的。但是在招標制度要求下,這類發行人的承銷業務也已是一片紅海,每次開標時候報出來的價格讓人歎為觀止。


知道的最牛的一次投標,最終中標的報價是這樣的——第二名承銷商報多少承銷費,我倒貼多少承銷費。羊毛出在羊身上,據説最後募集資金趴在賬上足足放了3個月沒讓動,這利差就把承銷費一把給收回來了。所以啊各位發行人大大,0承銷費不一定是寶,還可能是坑。


當然絕大部分時候主承還是比較配合的,畢竟和發行人是一個長期博弈均衡的關係,沒必要為了一個債券承銷業務把長期合作給黃了,報價也是真心實意的。


只是苦了那些為項目盡調、底稿撰寫和發行監管溝通付出了無數日日夜夜的兄弟姐妹們,他們的努力並沒有得到合理的回報。

3、民營企業

首先,肯定是要響應黨國號召大力支持民營企業的,他們是民族經濟的真正的脊樑,對於優質的民營企業,我們還是要積極需要運用表內+表外、股權+債權多措並舉提供金融服務滿足其需求的。


回到債券承銷業務上,民營企業效率快、市場化程度高,也願意為服務付出相應的財務成本,不計較承銷費上幾個幾十個BP的得失。但民營企業債券超過6%的違約率以及複雜的關聯關係,對主承的風險識別、信息檢索、財務分析等綜合能力提出了很高的挑戰。承銷雷債一時爽,後續追責一直爽。

4、城投企業

看到最後,還是城投尤其是區縣級城投最可愛,對票面和承銷費的容忍度比較高,城投債0違約也是讓大家可以放心猛幹,既能賺又安全。目前來看,城投客户是沒有資金優勢的中小承銷商發力最後的港灣了。承攬團隊一年如果能完成一單城投債發行,基本上可以做到base無憂,完成兩單季度獎金落袋,完成三單年終獎人贏。


但最近的結構化話題,又為城投債的發行蒙上了一層不確定性,能賺錢的區縣城投可能短期內賣不太動了……


現在二級市場的流動性問題在監管機構們的大力呵護下已經得到了初步緩解,一級市場的環境何時才能有改善……

END


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