合作開發及其對房企財務報表的影響

債券圈2019-06-24 11:37:53

來源:投資雜記

作者:投資雜記


隨着房企對於規模訴求的增加以及土地市場價格的不斷上漲,近年來合作開發逐步成為了房地產企業普遍採取的一種業務模式。根據萬科的數據繪製的下圖也反映了作為房企標杆的萬科,其合作開發規模也在逐年上升。合作開發有其內在的必然性,但也使得房地產企業的報表更加複雜,企業之間數據的可比性變得更差。這裏就着重分析下合作開發模式盛行的原因、給房企信用分析造成的困難、合作開發對於房企報表的影響。

合作開發盛行的原因

第一,是規模訴求。近幾年房地產行業的集中度快速上升,頭部效應愈發明顯,金融資源、土地資源等更加集中於頭部企業,沒有一定規模的房企則逐漸被邊緣化。為了規模和排名,房企有三條路可以走,一是標準化、快週轉,利用經營槓桿來提升規模,快週轉的典型代表是宇宙房企碧桂園;二是增加財務槓桿,利用借貸的資金來提升自身規模,但借貸資金具有剛性兑付義務,過高的財務槓桿也容易帶來風險,這部分典型是以泰禾、陽光城為代表的閩系;三是合作槓桿,就是通過和金融機構、其他實力房企的股權合作,來增加自身的規模。股權合作所帶來的財務風險更小一些,大家是風險共擔、利益共享,這也是近些年合作開發比較多的重要原因。由於合作開發的盛行,克爾瑞等機構做的房企銷售排名也出現了兩個榜單,一個是全口徑的流量榜單,這個口徑由於合作開發的存在使得數據失真;另一個則是更為科學的權益銷售榜。

第二,是分散風險的訴求。16年的時候,一線房價開始猛漲,土地市場上也是地王頻現,麪包貴過麪粉比比皆是。過高的溢價率輕則影響房企利潤,重則甚至影響房企的生存。尤其是在如今限購限售限價等嚴厲調控政策下,合理的土地價格是房企盈利空間的重要保障。在新形勢下,房企也學乖了,不再你爭我搶,大家通過合作的方式比較和諧的拿地,招拍掛市場也逐漸迴歸理性,保障了房企的盈利空間。同時,地價已今非昔比,尤其是在熱點一二線城市,一塊地的價格往往不是一個企業單獨能夠拿下的,通過合作方式可以減少地價款的支出,在同樣資金規模下可以多拿一些地塊,這樣降低對單一項目的依賴,通過多樣化土地組合來分散風險。

合作開發帶來的問題

第一個就是會降低企業的歸母利潤,需要把利潤和合作方進行分享;第二就是造成數據的不可比性,很多東西在房企間無法直接做比較;第三就是使得房企的報表更加複雜,資金往來更加複雜,有些項目由於不併表而在體外,有時候僅看發行人報表而不把表外的項目統籌考慮的話會使得分析失真。

合作開發對於報表的影響

在沒有合作開發的情況下,房企資產負債表資產端主要是貨幣資金、存貨、投資性房地產這幾個大科目,其他科目金額都很小。在合作開發情況下,資產負債表的幾個科目也變得重要:一個是其他應收款和其他應付款,一個是長期股權投資,一個是少數股東權益,這幾個科目主要就是因為合作開發模式而導致賬面金額較大。下面簡要分析。

房企A和房企B通過成立項目公司C進行合作開發,那麼區分以下幾種情形進行分析:

(1)房企A能夠對項目公司C實行控制

如果房企A單獨能夠對項目公司C實行控制,那麼房企A將把項目公司合併進自己的資產負債表,在房企A的資產負債表裏,將通過少數股東權益科目來記錄房企B的初始投資和利潤累積。因此,並表的合作項目的增多會反映在少數股東權益的增加上,但少數股東權益並不是都是合作項目的小股東,也可以是對並表的非地產板塊的小股東權益的記錄。對於並表的合作項目,需要注意區分明股實債。如果是名股實債,則需要將其還原為債務,以真實反映企業的債務水平。明股實債的識別比較困難,需要查看審計報告附註並通過詢問企業(主要合作方有哪些,是否有約定固定收益、是否有明確股權回購安排等)才能做一個判斷,如果並表的非全資子公司的合作方是金融機構,則需提高警惕,仔細分析是否是名股實債。

以華夏幸福2017年報為例,2017年底華夏幸福少數股東權益為339.38億,佔淨資產的比重為47.78%。根據年報披露的信息,這些非全資子公司主要是一些項目公司,如下(截取部分):

從上面披露的公司名字看,這些公司就是一些普通的公司,單純從名字看不出這些公司的少數股東是否是真的股權合作方還是説是假股真債,因為到這邊還沒有披露這些公司的少數股東方是誰。繼續閲讀年報,可以發現後文有這樣一段説明(截取部分):

  從這裏可以發現,部分項目公司的小股東方是金融機構,華夏幸福通過出讓項目公司部分股權,並通過對股權的回購承諾實現了假股真債的操作,因此需要將這部分名為股權出資實際是債權出資還原為債務,以真實反映公司的債務水平。需要指出的是,由於資管新規、監管趨嚴等諸多因素的影響,華夏幸福逐漸清理了明股實債,2018年少數股東權益降至109億元,這部分主要是合作方投入的真股權。

(2)房企A和房企B對項目公司C實行共同控制/重大影響

和控制一樣,共同控制和重大影響也是會計上的兩個概念。共同控制是指按照相關約定對某項安排所共有的控制,並且該安排的相關活動必須經過分享控制權的參與方一致同意後才能決策。存在共同控制情況時,項目公司C就是房企A的合營企業。

重大影響,是指對一個企業的財務和經營政策有參與決策的權力,但不能控制或者與其他方一共同控制這些決策的制定。存在重大影響情況下,項目公司C就是房企A的聯營企業。

在合營和聯營的情況下,房企A對於項目公司C是不能並表處理,對於項目公司的投資計入長期股權投資,並且採用權益法核算。在權益法下,項目公司的盈虧能夠通過投資收益科目及時地反映到房企A的損益表中,並最終通過未分配利潤影響房企A的資產負債表。

下圖是萬科披露的長期股權投資的具體明細。當然,和前面所説的一樣,這裏面披露的合營和聯營企業的投資金額並非全部都是地產項目的投資,具體有多少是非地產項目還需要通過查看明細或者詢問企業才能得知。不過,一般對於專注主業的房地產企業而言,其報表中的合營、聯營企業以及並表的非全資子公司主要還是以合作方式進行地產開發的企業,對於多元化尤其是跨界多元化的房地產企業,則需要進一步瞭解非房部分的佔比情況。

綜上,對於合作開發模式,如果房企A能夠對項目公司達到控制的程度,那麼將對項目公司進行並表,同時在少數股東權益科目反映小股東的投入;如果房企A對項目公司只是達到共同控制和重大影響的程度,那麼項目公司則無法併入房企A的資產負債表中,項目公司將作為合營企業和聯營企業,在房企A的長期股權投資科目反映。

與項目公司的資金往來通過其他應收款/其他應付款來反映

做債的遇到其他應收款/應付款(尤其是其他應收款)就比較頭疼,這往往是意味着關聯方尤其是大股東的資金佔款,一般的企業非常忌諱有較大金額的其他應收款。但對於採用了合作開發模式的地產企業而言,其他應收款和其他應付款則主要是由這種業務模式決定的,通過其他應收款/應付款來記錄房企A與項目公司C之間的之間往來。不過這只是説對於採用合作開發的房企而言,其他應收款/應付款科目金額較大是逃不掉的,並不是説就沒有風險。如果合作項目進展不順利或者失敗,就有可能導致其他應收款回收出現問題。同時,其他應收款/應付款核算的也不僅僅是合作開發的資金往來,還有投標保證金等。

在聯營合營情況下:

項目公司註冊資本金都很少,而在運營過程中需要支付大量的土地款和工程款,這時候各股東方按照股權比例及各方約定向項目公司投入資本金和代墊資金,該等代墊資金即形成公司其他應收款;項目銷售回款後,由於未達到收入確認條件,項目公司根據資金安排和項目進度,在保留必要的用於支付工程款等運營支出的款項後,將臨時富餘資金支付給各方股東,項目公司支付給其他股東的超出原代墊部分的款項則會形成公司與合聯營公司的其他應付款。

對於並表的非全資子公司:

在開發初期,項目公司需要支付土地出讓金和工程款等運營支出,該等資金由各股東方以資本金和代墊資金的形式投入,即形成公並表範圍內公司與少數股東的其他應付款項;公司控股的非全資子公司在項目開發後期,銷售回款後,根據合作項目整體的資金安排和項目進度,將臨時富餘資金按照持股比例及各方約定支付給各股東方。項目公司支付給其他股東的超出原代墊部分的款項則計為應收少數股東款項,在項目後續產生資金需求時,需向少數股東收回該等資金。

這部分用文字看起來比較煩一點,總結起來就是下面這個表格:


投入階段

富餘資金迴流階段

公司的合營、聯營企業

形成“應收關聯方款項”

形成“應付關聯方款項”

公司的少數股東

形成“應付少數股東的款項”

形成“應收少數股東的款項”

與合作方之間的資金往來,在現金流量表裏面是通過“收到的其他與投資活動有關的現金”和“支付的其他與投資活動有關的現金”來反映。因此採用合作開發的企業這兩個科目發生額都很大。 

合作開發模式下的財務粉飾

合作開發,有三種情況,分別是並表的非全資子公司,計入長期股權投資的合營企業和聯營企業。房企對於報表的訴求無非就是增加利潤、降低負債,利用會計準則以及對於項目公司的處理可以一定程度上美化報表。例如把負債移到表外、通過表外的項目公司融資將資金以往來款的形式迴流母體、變動合併報表範圍等多種方式可以實現這一目的。這部分內容不便於多講,大家可以仔細想想,也可以參考上市房企的審計報告。

END


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