碧桂園亢龍有悔

虎嗅網2018-08-11 02:58:18


2017年銷售額超過5500億元,比高10%,成為中國房地產行業第一名。2018年前六個月,碧桂園4125億,領先優勢擴大到35.6%。


形勢一片大好之際,接連發生的幾起事故引發了人們對“碧桂園之快”的擔憂——


6月24日,碧桂園上海奉賢項目售樓處模架坍塌,造成1人死亡,9人受傷;

7月12日,碧桂園杭州蕭山項目地基裂痕,路面塌方,附近移動三層小樓成了危房;

7月26日晚,安徽六安碧桂園·城市之光項目建築工地發生坍塌,導致16人被送往醫院,其中6人死亡、1人傷勢危急、2人傷勢較重;

8月1日,江蘇南通啟東碧桂園中邦上海城二期一處在建樓房樓頂着火。


“碧桂園給你一個五星級的坑”“給你一個五星期的家”成為流傳甚廣的段子,塌方是表象,碧桂園應藉此機會排除“快的後遺症”。


碧桂園是怎樣登頂的

 

不想當老大的房企不是好開發商。


孫宏斌、許家印、楊國強怕是都曾這樣想的。孫宏斌曾經離第一那樣近,許家印“過把癮”之後看開了,楊國強卻正在興頭上。

 

2007年4月20日碧桂園在香港主板上市,這一年的營收達到177億元,同比大增123%。


受全球金融危機影響,2008年營收同比下降11%。2009年“收復失地”,錄得176億元營收,到2017年營收達2269億,年均複合增長率37.7%。其中2017年營收淨增738億,增速達48%。

 



比營收增速更驚人的是合同銷售金額的暴漲。


2013年,碧桂園、恆大雙雙成為“千億公司”,碧桂園以微弱的優勢領先。但到2015年碧桂園全年合同銷售金額跌落到恆大的70%。2016年、2017年,碧桂園急起直追,銷售額增速分別為120%和78%。


2017年,碧桂園以5500億反超恆大。2018年前六個月,碧桂園合同銷售金額4125億,領先優勢擴大到35.6%。




土地儲備被稱為房地產公司的“地根”。新增規劃建築面積高於竣工交付面積,地根才會越來越粗壯。


碧桂園的“地根”與恆大的差距正在迅速縮小。截至2017年末,碧桂園、恆大土地儲備分別為2.82億平米和3.12億平米。




在土地儲備達到2.8億平米之後,恆大將“三高一低戰略”中的“高負債”“高槓杆”替換為“低負債”“低槓桿”,提出“三低一高戰略”,一方面將拿地速度降到與開發速度相近的水平,避免土地儲備繼續膨脹;另一方面通過大規模股權融資,增加投資者權益,降低淨資產負債率。

 

恆大的戰略轉變好比汽車“降檔”,碧桂園抓住這個機會全速超車,2017年奪得合同銷售金額冠軍。看趨勢2018年碧桂園土地儲備將會超過恆大。

 

與此同時,2017年12月4日碧桂園成為恆生指數成份股,目前權重約為1.14%。

 

合同銷售額全國第一、被納入恆生指數以及土地儲備即將登頂,這三件事意味着碧桂園將成為“宇宙第一開發商”,楊老闆的夢想就要實現了。

 

還是恆大“能掙會花”

 

2007年、2008年、2009年,碧桂園毛利潤合計達198.5億元,這三年恆大毛利潤合計46.5億元,差距很大。2010年,恆大突然以134億元毛利潤反超,其後一直保持領先。2017年,恆大毛利潤高達1123億元,比碧桂園的588億高91%。而且恆大2007年毛利潤率達36%,比碧桂園高十個百分點。

 

值得注意的是,2017年恆大、碧桂園毛利潤率分別提高了8個百分點和5個百分點。恆大《2017年報》給出的解釋是:“交付面積增長29%、平均售價提高15%,成本僅增加2.3%。”


看來對部分房地產開發商而言2017年是相當“舒適”的時光。#萬達除外#

 



費用控制方面碧桂園較恆大有明顯優勢,2017年銷售費用、行政費用合計183億,相當於營收的8.1%;而恆大竟花掉295億,相當於營收的9.5%(2015年佔比增高達14.6%,比碧桂園高一倍多)。



2017年,碧桂園合同銷售金額比恆大高10%,多出近500億,銷售及行政費用卻省了近112億。儘管“大手大腳”,恆大淨利潤一直高於碧桂園。2017年兩家的淨利潤分別為370億和288億,恆大多賺82億。

 

2018年8月6日,恆大、碧桂園同時發佈業績預告。恆大稱“2018年上半年税後淨利潤較去年同期增長125%以上”,也就是説不少於520億;碧桂園稱“股東應占利潤與上年同期相比將有不低於50%的增幅”,約為150億,不到恆大的三分之一。

 

兩位老闆風格迥異,從財務數據上看,許老闆更加能掙會花。

 


按照8月6日收盤價,恆大、碧桂園市值分別為2745億港元和2364億港元,與2017年淨利潤對應的靜態市盈率分別為6.5倍和7.2倍。萬科靜態市盈率為8.2,估值水平僅比香港房企略高。

 

碧桂園落後一個“相位”

 

2013年以前,恆大淨資產負債率遠高於碧桂園。如2012年恆大淨資產負債率為473%,碧桂園僅為260%。2013年之後情況發生逆轉,2017年碧桂園淨資產負債率為996%,融創亦高達928%。這一年恆大“低負債”“低槓桿”戰略效果初顯,淨資產負債率為627%,較2016年末增加25個百分點,增速大為降低。而碧桂園淨資產負債率增加了269個百分點。

 


在因塌方事故頻發召開的媒體見面會上,碧桂園CFO伍碧君以“9331億負債中有息負債僅為2148億元,2017年底可動用現金餘額1484億”迴應高負債問題。其實2017年末恆大總負債高達1.5萬億,只不過由於資產規模更大,總資產負債率比碧桂園還低2個百分點。

 

2014年末,恆大、碧桂園總資產分別為4740億元和2680億元,短短三年後的2017年,兩家的總資產分別增加了271%和292%,房地產公司的資產負債表就是這樣“膨脹”起來的。



2017年恆大作出重大戰略調整,總資產膨脹速度從上一年的78%大幅降至30%。中國房地產公司不可能象美聯儲那樣主動“縮表”,至多降低增速而已。

 

碧桂園則落後了一個“相位”,2017年總資產增速從63%進一步提高到77%,其中流動資產增長尤為顯著。




截至2017年末,碧桂園8680億流動資產主要由3609億在建工程、2705億應收款和1371億現金構成。


碧桂園快速駛入危險水域

 

外界對碧桂園“9000億負債”的擔心是有道理的,在因塌方事故召開的新聞發佈會上CFO的迴應並不能令人安心。站在2017年末展望未來,碧桂園必須的支出比可動用的資金多3000多億,CFO口中“2485億未動用授信額度”不夠用!

 

支出方面,2110億有息負債(包括銀行貸款、企業債和優先票據)是最“不得不還的錢”,賈躍亭也是還掉這種錢才得以脱身。

 

3310億應付賬款主要是欠供應商和施工單位的,如無法按期結算將拖延項目進度、影響商品房交付,更嚴重的是會讓利益相關人士(債權銀行、供應商、業主和員工)窺見企業面臨的危機。樂視崩盤就是從傳聞拖欠供應商賬款開始,到債主在樂視總部“搭帳篷”,局面已經無法收拾。

 

3070億資本承擔是推算出來的。截至2017年末,碧桂園在建工程(按成本入賬)價值高達4597.6億元,假設投資進度到了67%,意味着還要支出2300億才能竣工交付。3467億合同負債(主要是客户已付房款)是已經收到的錢,而且也花掉了,不按期交房將引發大規模維權。

 

到2017年末,以上三類支出合計接近7200億,較2016年末增長82.7%。

 

 

碧桂園可動用的主要是現金、應收款和建成待售物業。截至2017年末,賬面現金1371億,應收款餘額2705億,持有已建成物業價值279億(較2016年減少30億),全部可動用資金合計4355億。




根據以上推算,截至2017年末,碧桂園可動用資金比預計支出少3360億,資金缺口比伍碧君宣稱的“2485億未動用銀行授信額度”多出近900億。


“未動用銀行授信額度”對民企來講,不缺錢時好好地在那裏。一旦風聞你資金鍊有問題,銀行催着提前還貸還來不及,哪家會按授信額度放款?!


 

2014年碧桂園資金缺口突破1000億,2016年逼近2000億,2017年達到3000多億。順風順水時資金缺口不會成為問題,擴大融資規模即可。以往碧桂園就是這麼過來的,所以膽子越來越大。


以大為美,而且追求極速變大,碧桂園成為“宇宙第一大”後的後遺症已無法掩飾,所謂亢龍有悔、樂極生悲。





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